投资要点:公司业绩整体符合预期,核心指标维持行业领先,部分业务(经纪、投行)市场份额提升,2019年业绩高增长可期。2018年归母净利润94亿元,YOY-18%,Q4单季净利润21亿元,环比+19%,加权平均净资产收益率6.2%。信用减值计提(22亿元)较同业更为审慎。
   
业绩整体符合预期,核心指标维持行业领先,部分业务市场份额提升
   
18年归母净利润94亿元,YOY-18%,Q4单季净利润21亿元,环比+19%。全年业绩下滑主要是受计提信用减值损失(22亿元)、手续费及佣金收入下滑影响。期末归属于母公司股东权益1531亿元,YOY+2.23%,加权平均净资产收益率6.2%,较17年下降1.62个百分点。18年公司规模、业绩、主要业务市场份额均维持行业第一,部分业务(经纪、投行)市场份额提升。
   
受市场环境影响,手续费及佣金净收入下滑,但幅度小于同业,
   
受市场震荡下行、交易量萎缩、监管政策变化的影响,18年累计手续费及佣金净收入174亿元,YOY-8%。股基交易总额的市场份额6.09%,行业第二。代理买卖证券业务净收入(含席位租赁)74亿元,YOY-8%,Q4单季度收入16亿元,环比-9%。受股权融资规模下滑影响(IPO募集资金YOY-39%),证券承销业务净收入36亿元,YOY-17%,Q4单季度12亿元,环比+78%。受托客户资产管理业务净收入58亿元,YOY+2%,远优于同业,Q4单季度17亿元,环比+37%。
   
自营业务拖累公司业绩,预期2019年将大幅改善
   
自营收益(投资净收益+公允价值变动净收益)为88亿元,YOY-34%。投资净收益为71亿元,公允价值变动净收益17亿元。期末公司对证金公司专户投资的公允价值为153亿元,较上年底下降12%。
   
信用减值损失计提22亿元,较同业更为审慎
   
利息净收入24亿元,YOY+1%,Q4单季9亿元,环比+63%。主要是利息收入的统计口径变更,将“其他债权投资利息收入”(自营中的债券利息收入)纳入口径。股票质押回购融出资金385亿元,较17年末-51%。两融余额为541亿元,较17年末-24%。信用减值损失22亿元,Q4单季计提10亿元。
   
整体观点:政策及市场环境均大幅改善,全年业绩高增长可期。公司当前股价对应19E净资产仅为1.8倍PB,作为行业龙头有望享受估值溢价。根据年报已披露的盈利数据,将19-20年盈利预测由128/146亿元调整为123/143亿元。重申公司是2019年证券板块首推标的,维持“买入”评级。
   
风险提示:政策落地不及预期,员工持股计划和重组计划被暂停、中止或取消的风险